Multiple de l’EBITDA et valeur du stock

Faut-il ajouter la valeur du stock à la valeur d’entreprise obtenue par le multiple d’EBITDA ? Et les machines ? Voire l’ensemble des capitaux propres ?

La question revient régulièrement et donne souvent lieu à des débats enflammés.

Voici notre réponse argumentée.

Tout d’abord, convenons que déterminer la valeur des parts d’une société, c’est déterminer ce que valent ses capitaux propres.

Pour déterminer la valeur des capitaux propres, il y a deux façons de procéder :

1️⃣ Les méthodes directes

On cherche ici à déterminer directement la valeur de marché des capitaux propres.

C’est le cas notamment de la méthode patrimoniale.

On prend individuellement chaque élément du bilan et on le réévalue selon ce que le marché est prêt à en offrir. Dans ce cas il est évident qu’on inclut le stock, le matériel et tous les autres éléments de l’actif (et du passif).

La société vaut son stock, ses équipements, ses créances, sa trésorerie, … moins ses dettes. C’est la valeur « vénale » de l’entreprise.

2️⃣ Les méthodes indirectes

Ces méthodes sont appelées indirectes car elles ne donnent pas directement la valeur des capitaux propres, mais passent par une étape intermédiaire : la valeur de l’actif économique ou valeur d’entreprise.

Parmi celles-ci on retrouve la méthode du multiple de l’EBITDA et la méthode du Discounted Cash Flow (DCF). Elles donnent une valeur à l’actif économique, en se basant dans les deux cas sur la rentabilité de la société. C’est la valeur « de rendement » de l’entreprise.

Relisons : elles donnent une valeur à l’actif économique de l’entreprise (c’est-à-dire l’ensemble de ce dont l’entreprise a besoin pour fonctionner). Le stock et les machines font bien évidemment partie de l’actif économique. Le stock et les immobilisations sont donc bel et bien valorisés (par les flux financiers qu’ils permettent, avec le reste de l’actif économique, de dégager). Il n’y a absolument aucune raison de les ajouter une 2ème fois par la suite.

On va ajouter uniquement ce qui ne fait pas partie de l’actif économique (un excédent de trésorerie, la collection de voitures de société du cédant, …). Et on retirera uniquement la dette financière. Et pas les dettes du « passif économique » comme les dettes commerciales, sociales et fiscales.

En synthèse :

– Soit on utilise la valeur vénale : la société vaut la somme de ce qu’elle possède moins ce qu’elle doit

– Soit on utilise la valeur de rendement : la société vaut un certain nombre d’années de ses résultats financiers + sa trésorerie – sa dette financière

En aucun cas on ne doit ajouter la valeur du stock, des immobilisations ou les capitaux propres à la valeur de rendement. Valoriser une entreprise à sa valeur de rendement PLUS sa valeur vénale est un non-sens et un doux rêve.

Donc, non, on ne doit pas ajouter la valeur du stock et des machines ou les capitaux propres au multiple d’EBITDA. Le faire est une erreur grossière.

 

Références :